25 · Netting & Teminat

Faz 6 · Hukuki Altyapı

ISDA: OTC türev işlemlerinin hukuki çatısı

ISDA (International Swaps and Derivatives Association) belgeleri, OTC türev işlemlerinin standart hukuki çerçevesini oluşturur. Üç katmanlı bir yapı: Master Agreement, Schedule ve CSA. Her katman bir öncekini detaylandırır.

01

ISDA Master Agreement

Temel çerçeve

+

Ne yapar? Tüm OTC türev işlemlerin ortak hukuki temelini kurar. "Close-out netting" hakkını tanır: taraflardan biri temerrüde düşünce tüm işlemler anında sonlandırılır ve net pozisyon hesaplanır.

Netting'i mümkün kılan budur. Master Agreement yoksa her işlem birbirinden bağımsız — negatif MTM işlemler pozitif MTM işlemleri offsetleyemez. Pek çok yargı bölgesinde Master Agreement'ın close-out netting hakkı yerel hukukla desteklenmesi gerekir — yasal görüş (legal opinion) zorunlu.

Validasyon notu: Banka netting avantajı kullanıyorsa — her karşı taraf için geçerli ISDA anlaşması var mı? Hukuki enforceability onaylandı mı? Bu kontrol validasyonun CCR bölümünün ilk adımı.

02

Schedule (Ek Sözleşme)

Özelleştirme

+

Ne yapar? Master Agreement'ın standart maddelerini iki taraf arasında özelleştirir. Hangi ürünlerin kapsandığı, temerrüt tanımları, bildirim süreleri, müzakere edilmiş istisnalar Schedule'da yer alır.

Önemli madde: Cross-Default. Taraflardan biri herhangi bir karşı tarafla başka bir sözleşmede temerrüde düşerse, bu ISDA kapsamındaki işlemleri de tetikler. Bu hüküm sistemik kriz döneminde zincirleme sonuçlar doğurabilir.

03

CSA — Credit Support Annex

Teminat çerçevesi

+

Ne yapar? Teminat alışverişinin parametrelerini belirler: hangi varlıklar teminat sayılabilir, haircut oranları, eşik (threshold), minimum transfer tutarı (MTA), değerleme sıklığı (genellikle günlük).

VM ve IM ayrımı: Variation Margin (VM) anlık MTM değişimini karşılar. Initial Margin (IM) gelecekteki potansiyel harekete karşı ek tampon sağlar. Merkezi takasa tabi olmayan türevlerde VM/IM yükümlülüğü; taraf türü, grup eşiği, ürün kapsamı ve ulusal geçiş kurallarına göre UMR kapsamında belirlenir — her uncleared işlem otomatik olarak IM'e tabi değildir.

Validasyon notu: CSA parametreleri (TH, MTA, uygun teminat türleri) modelde doğru yansıtılmış mı? Yanlış parametre RC hesabını doğrudan etkiler.

04

Trade Confirmations

İşlem bazında

+

Ne yapar? Her bir işlemin ekonomik şartlarını (nominal, vade, oran, ödeme sıklığı vb.) yazılı olarak doğrular. ISDA üst çatısı altında çalışır — üst çatının close-out netting hakları tüm confirmations'a uygulanır.

Süreç riski: Onaylanmamış (unconfirmed) trade'ler netting setine dahil edilemeyebilir. 2008 krizi döneminde çözümsüz kalan teyitler ciddi operasyonel risk yaratmıştı. ISDA MARCH projesi bu sürecin elektronikleşmesini sağladı.

Teminat Türleri

Variation Margin vs Initial Margin: iki farklı amaç

Teminat tek tip değildir. VM anlık MTM değişimini karşılar; IM ise "pozisyon kapatılırken piyasa olumsuz hareket ederse" tamponunu sağlar. İkisi farklı amaçları ve farklı hukuki yapıları olan mekanizmalardır.

Variation Margin (VM)

Initial Margin (IM)

Amaç

Günlük MTM değişimini karşılar. Bugün pozisyon banka lehine 5M₺ ise CSA koşullarına göre teminat çağrısı doğabilir. Threshold, MTA, değerleme zamanı ve ihtilaflar nedeniyle exposure her an tam sıfırlanmayabilir.

Pozisyon kapatılana kadar geçen sürede (MPoR — Margin Period of Risk) oluşabilecek ek hareketi karşılar. Gelecekteki potansiyel riski tamponlar.

Sıklık & Miktar

Günlük (bazen anlık). Miktar: net MTM değişimi. Eşiğin (TH) üstündeki kısım için gönderilir.

Başlangıçta ve her gün yeniden hesaplanır. ISDA SIMM (Standard Initial Margin Model) veya schedule-based. MPoR genellikle 10 gün.

Yeniden Kullanım (Rehypothecation)

Sözleşme, teminat türü ve yerel kurala göre mümkün olabilir; nakit ve menkul kıymet için kullanım hakkı aynı değildir.

Yasak veya kısıtlı. IM ayrı bir custodian hesabında tutulur. Rehypothecation 2017+ düzenlemelerinde büyük ölçüde yasaklandı.

Regülasyon

Kapsamdaki takas dışı türevlerde taraf, ürün ve muafiyet koşullarına göre zorunludur; ayrıntılar ulusal rejime göre değişir.

UMR (Uncleared Margin Rules) — 2016-2022 kademeli uygulandı. Belirli eşiğin üstündeki kurumlar IM zorunlu.

İnteraktif — Teminat Değerlemesi

Haircut: teminatın piyasa değerinden ne kadar say?

Tüm teminat varlıklar eşit sayılmaz. Nakit en güvenli — %100. Devlet tahvili biraz az. Hisse senedi çok daha az. Haircut, stres döneminde teminat varlığının değer kaybını ve likiditesini yansıtır. Haircut sonrası değer = piyasa değeri × (1 − haircut oranı).

Teminat Haircut Hesaplayıcı

Teminat varlığı ve tutarı seç — net teminat değeri anlık

Teminat tutarı (₺M) ₺50M

Teminat Varlığı	Haircut Oranı	Net Değer (₺50M için)	Açıklama

Kriz döneminde haircut'lar genişler. 2008'de "likit" sanılan varlıklar (ABD ajans tahvilleri, MBS) haircut'larının çok üzerinde değer kaybetti. SA-CCR ve LCR haircut'ları Basel standartlarını yansıtır — stres testinde gerçek piyasa değerinden sapma ayrıca analiz edilmeli.

Merkezi Clearing

CCP clearing: CCR'ı dönüştürür ama ortadan kaldırmaz

Central Clearing Counterparty (CCP) iki taraf arasına girer: her iki tarafın da karşı tarafı CCP olur. Bu sayede iki taraf arasındaki CCR CCP ile ikiye bölünür. CCP ise tüm üyeler için multilateral netting sağlar — çok daha verimli.

Bilateral OTC

CCP Clearing

Karşı Taraf Yapısı

Banka A ↔ Banka B. Her iki taraf birbirinin CCR'ını taşır. 100 farklı karşı taraf = 100 ayrı netting set.

Banka A ↔ CCP ↔ Banka B. CCP her ikisinin karşı tarafı. Tüm üyeler tek bir netting set içinde — multilateral netting.

Teminat Gereksinimleri

CSA parametrelerine göre bilateral anlaşma. TH, MTA, uygun teminat türü ikili müzakere.

IM + VM zorunlu. CCP'nin kendi margin modeli (genellikle SPAN veya ISDA SIMM). Daha katı, standart. Default fund katkısı ayrıca.

Sermaye Etkisi

SA-CCR tam uygulanır. Bilateral işlemler için risk weight genellikle %100 (kurumsal karşı taraf).

CCP'ye karşı özel risk weight: qualifying CCP için %2. Çok daha düşük sermaye tüketimi. Bu fark clearing teşviği yaratıyor.

Risk Dönüşümü

CCR dağılmış, net yönetim zor. Bilançolar arası risk görünürlüğü düşük.

CCR CCP'de toplanıyor — konsantrasyon riski! CCP batarsa sistemik kriz. "Too big to fail" sorununu CCR'dan CCP'ye taşır. 2012 sonrası düzenlemeler bu riski yönetmeye çalışıyor.

Validasyon notu: CCP clearing modele dahil edilmişse — CCP "qualifying CCP" statüsünde mi? Default fund katkısı doğru modellenmiş mi? CCP'nin kendi marjin metodolojisi (SPAN/SIMM) ile bankanın IMM varsayımları ne kadar örtüşüyor?

Güncel Regülasyon — Takas Dışı Marjin Kuralları (UMR)

Kapsamdaki takas dışı türevlerde marjin kuralları

2008 sonrası reform iki kanaldan ilerledi: takasa uygun standart türevlerin önemli bölümünü CCP'ye yönlendirmek ve kapsamdaki takas dışı türevler için iki taraflı marjin kuralları getirmek. UMR'nin küresel fazlama takvimi 2016'da başladı ve Phase 6 Eylül 2022'de devreye girdi; ürün, taraf, eşik, muafiyet ve yürürlük ayrıntıları ulusal rejime göre teyit edilir.

VM (Variation Margin)

Kapsamdaki işlemlerde günlük MTM değişimini iki yönlü karşılar. Eşik, MTA, değerleme saati ve ihtilaflar nedeniyle gün içi maruziyeti her an tam sıfırladığı varsayılmaz.

IM (Initial Margin) — asıl yenilik

MPoR içindeki potansiyel hareketi karşılayan ek tampondur. Kapsamdaki taraflar iki yönlü hesaplar ve teminat ayrıştırılmış tutulur. AANA kapsam eşiği ile grup bazlı IM transfer eşiğinin para birimi ve tutarı ulusal mevzuata göre değişir; Basel–IOSCO çerçevesindeki üst sınır birçok rejimde €50M eşdeğeridir.

SIMM & validasyon: IM çoğunlukla ISDA SIMM (Standard Initial Margin Model) ile hesaplanır — sektör ortak, sensitivite-bazlı bir model. SIMM bir model olduğu için validasyona tabidir: (1) girdiler (SIMM sensitiviteleri) bankanın risk motoruyla tutarlı mı; (2) SIMM ile schedule-based (grid) IM arasındaki fark izleniyor mu; (3) IM disputes (iki tarafın IM hesabının ayrışması) — anlaşmazlık MPOR'u uzatır ve SA-CCR/IMM exposure'ı artırır; (4) ayrıştırılmış IM gerçekten erişilebilir mi. UMR, bilanço-dışı teminat ihtiyacını ciddi büyüttü; FVA/MVA (Modül 27) tam da bunun fiyatıdır.

İleri Kavram — Teminat Yönetimi

Hangi varlığı nereye teminat ver? Optimizasyon fırsatı

Büyük bankalar farklı karşı taraflara ve farklı CCP'lere teminat vermek zorunda. Her karşı tarafın kabul ettiği varlıklar ve haircut'ları farklı. Teminat optimizasyonu: "en ucuz" (düşük fırsat maliyetli) varlığı en önce ver, değerli varlıkları sakla. Bu "cheapest-to-deliver" mantığının teminat yönetimine uyarlaması.

Teminat Optimizasyonu — Hangi Varlık Nereye?

₺100M teminat gereksinimi. Farklı varlık tipleri seç — fırsat maliyeti hesabı

Nakit (TL)

Haircut %0 · Fırsat %5

TCMB Kıymet

Haircut %2 · Fırsat %3

Eurobond

Haircut %5 · Fırsat %1.5

Hisse Senedi

Haircut %20 · Fırsat %0.5

Teminat ihtiyacı (₺M) ₺100M

₺0M

Gerekli Brüt Teminat (haircut sonrası)

%0/yıl

Yıllık Fırsat Maliyeti

%100

Teminat Verimliliği

Özet

Bu sayfadan ne götürmelisin?

Anahtar çıkarımlar

ISDA Master Agreement close-out netting hakkını tanır — hukuki enforceability olmadan netting hesaplanmamalı
CSA: teminat parametrelerini belirler (TH, MTA, uygun varlıklar). RC hesabı doğrudan CSA'ya bağlı
VM: anlık MTM'i karşılar, günlük. IM: MPoR boyunca potansiyel hareketi tamponlar, ayrı hesapta tutulur
Haircut: nakit %0, devlet kıymeti %2-8, hisse %15-25. Kriz döneminde haircut'lar genişler — modelde stres haircut senaryosu olmalı
CCP: sermaye avantajı (%2 RW vs %100) ama CCR CCP'de toplanır → konsantrasyon ve sistemik risk
Teminat optimizasyonu: cheapest-to-deliver mantığı. En yüksek fırsat maliyetli varlığı son ver, en ucuz olanı öne al